Cum să-ți evaluezi corect compania

Se spune că frumuseţea se află în ochii celui care priveşte. Atunci când vine vorba despre companiile pe care le-au clădit, antreprenorilor le fug însă ochii, fiindu-le greu să le pri­vească din perspectiva unui potenţial cumpărător. Dacă sunt totuși hotărâți să își vândă businessul, există nişte reguli care îi pot ajuta să scape de aprecie­rile subiective.

Acest articol apare în numărul 33 (5-18 februarie) al revistei NewMoney

Piaţa de fuziuni şi achiziţii (M&A) a depăşit în 2017 pragul de patru miliarde de euro chiar şi în lipsa unor „me­ga­tranzacţii“ – deal-uri de peste o jumătate de miliard de euro. Tran­zacţiile a căror valoare a fost făcută publică, în jur de 60% din numărul total, au însumat circa 3,8 miliarde de euro, iar din estimările Deloitte România reiese că valoarea totală a pieţei s-a încadrat între patru şi 4,6 miliarde de euro.

România este, din nou, o destinaţie de interes pe harta marilor jucători, fiind urmărită îndeaproape de fonduri de investiţii care operează în regiune. Cel mai mare obstacol cu care se con­fruntă însă vânzătorii şi cumpărătorii este găsirea unui preţ corect pentru am­bele părţi. Aici eşuează cele mai mul­­te negocieri. „Pentru un antrepre­nor, businessul este o parte a familiei“, explică Lars Wiechen, partener coordonator al departamentului de consul­tanţă financiară din cadrul Deloitte România.

Problema preţului pornește, în multe cazuri, de la evaluările diferite ale celor două părţi aflate la masă. „Pre­ţu­rile sunt obiectiv bune, dar nu întotde­a­una acest lucru este suficient pentru un antreprenor care a crescut o companie de la zero, a trecut prin mari încer­cări şi care cunoaşte respectivul busi­ness extrem de bine“, comentează Alexandru Bîrsan, partener și head of corporate and M&A la PeliFilip. În opinia sa, antreprenorul ar trebui să facă un pas în spate și să încerce să privească tranzacția cât mai obiectiv. „De multe ori e nevoie ca vân­zătorul să îşi facă o evaluare critică a… evaluării“, spune el.

REGULI DE EVALUARE. Cea mai simplă metodă de a realiza evaluarea unei companii o reprezintă înmulţirea unui indicator relevant (EBITDA – câştigul înainte de dobânzi, taxe, depreciere şi amortizare) cu un multiplu specific pieţei în care activează compania. Calculul este simplu de făcut chiar și pentru un neini­­țiat, însă poate genera rezultate diferite de cele cu care operează poten­­ţialii cum­pă­rători, a căror metodă de evaluare este ceva mai complicată, fiind cu­nos­cută drept fluxurile viitoare de numerar (DCF). Pe baza acestor calcule, un cum­părător interesat de un business în­cearcă să determine capacitatea afacerii de a genera venituri pe termen mediu şi lung. Cu alte cuvinte, câți bani i-ar putea aduce afacerea.

Marius Vasilescu, director de consul­tanță financiară la Deloitte, atrage aten­ţia că metoda multiplilor are o serie de puncte slabe, cel mai important fiind riscul de a compara mere cu pere. Pentru a obţine un multiplu relevant, un antreprenor trebui să identifice în piaţă o companie similară celei pe care o deţine, companie care să fi fost implicată într-o tranzacţie. De multe ori, astfel de exemple nu există. Factorul timp repre­zintă un alt obstacol. Piaţa se poate schimba, iar dacă tranzacţia la care se raportează a avut loc în urmă cu câţiva ani, multiplul riscă să nu mai fie relevant. De asemenea, metoda nu ia în calcul potenţialul companiei de a-şi îmbunătăţi afacerile. Multiplul este înmulţit cu o EBITDA fixă, chiar dacă există spaţiu pentru creşterea acesteia.

„Metoda multiplilor este cea mai di­rectă metodă de evaluare care poate să aducă cele mai corecte rezultate în momentul în care avem o piaţă de tranzacţii. În SUA, de exemplu, cea mai des utilizată metodă este cea prin piaţă, pentru că acolo avem mii de tranzacţii pe an, în multe domenii. Totul este documentat şi poate fi aplicată foarte bine abordarea prin piaţă“, sintetizează Lars Wiechen.

Cumpărătorii însă folosesc aproape întotdeauna metoda fluxurilor viitoare de numerar. Deşi calculele pot fi foarte complicate, Vasilescu este de părere că aceas­­ta îi ajută pe antreprenori să în­ţeleagă mai bine unde se poziţionează compania şi unde ar putea ajunge, astfel încât negocierile cu potenţialii cum­pă­rători să poată fi purtate „pe aceeaşi limbă“.

În cazul DCF, consultanţii încearcă să aprecieze potenţialul viitor al companiei de a genera cash. Prin urmare, se fac previziuni, în general pe cinci ani, a principalilor indicatori din bilanţ. Antreprenorii participă activ la realizarea acestor prognoze, deoarece ele depind de planurile de business pe care şi le-au fă­cut. Sunt luate în calcul inclusiv investițiile și impactul lor asupra marjelor de profit.

„Este un proces de judecată in­ternă care te face să fii mai bun“, spune Vasilescu. După privirea introspectivă, con­sul­tanţii se uită şi la poziţia compa­niei în piaţă, la cât de competitivă este în raport cu alţi jucători. Odată ce au pus pe hârtie aceste date, specialiştii caută să identifice un nivel mediu al profitabilităţii (EBITDA stabilizată), iar în funcţie de acesta cal­culează valoarea terminală a companiei.

Acest din urmă indicator se referă la valoarea companiei după perioada din intervalul de prognoză, aşa încât, pentru a ajunge la valoarea la zi se fac noi ajus­­tări. Acestea ţin cont de stru­c­­tura de fi­nan­ţare şi de riscul businessului. Într-un final rezultă o valoare, iar pro­cesul îl poate ajuta pe vânzător să înţe­leagă mai bine poziţia potenţialilor cum­părători. „Antreprenorul e implicat pentru că es­­ti­­mările nu sunt ale noastre. Vin din dis­­cu­­ţiile cu el. Este şi un proces de con­­şti­­entizare“, spune Vasilescu.

CONTEXTUL ROMÂNESC. Şi cum companiile evaluate activează pe o anumită piaţă, dimensiunea ei cântăreşte în calculele finale. În principiu, o companie din România ar trebui să fie evaluată la fel cu o companie identică din Ungaria, spun specialiştii Deloitte. Alexandru Bîrsan, partener şi șef al diviziei de corporate și M&A la PeliFilip, este de părere că antreprenorii locali ar putea fi chiar fa­vorizaţi. România a pornit ceva mai târ­ziu decât alte state din regiune în di­recţia unei economii de piaţă, având la dispoziţie mai puţini ani de dezvoltare până la criză.

Acest lucru a făcut ca dimensiunea companiilor antreprenoriale de la nivel local să fie mai redusă în comparaţie cu cea a competitorilor din regiune, argu­mentează el. În consecință, s-a produs un efect dual. „Pe de o parte, piaţa e ce­­va mai puţin lichidă, dar pe de altă parte, atunci când o companie foarte bună (din România, n.r.) iese în piaţă, interesul e foarte mare şi poate genera evaluări pes­­te cele ale unor companii similare din al­­te economii comparabile“, explică avocatul PeliFilip.

La toate acestea se adaugă, evident, capacitatea părţilor de a negocia. Cert este că „activitatea de evaluare nu poate fi considerată o activitate pur științifică, iar concluziile sunt subiective în multe cazuri și depind de aprecierea indivi­duală a celui care o face“, spune Ileana Guțu, senior manager al departamentul de evaluare și analiză economică al PwC România.

Indiferent de metodă, evaluarea, spu­­ne ea, trebuie să ţină cont de beneficiile viitoare la care antreprenorul re­nunţă prin vânzarea companiei. Şi pentru a fi echitabilă şi din perspectiva cum­pără­­torului, beneficiile trebuie ajustate cu riscurile asociate activităţii pe care compania o desfăşoară. Win-win.

Fuziuni şi achiziţii

2017 a adus multe veşti bune pe piaţa de M&A. România a reintrat în vizorul marilor jucători străini. Chiar dacă aproape toate fondurile mari de investiţii sunt în căutarea unor active pe plan local, antreprenorii români par a se concentra pe negocieri directe cu un potenţial cumpărător, în defavoarea derulării unor licitaţii.

• VALOARE. Piaţa de M&A s-a ridicat la 3,8 miliarde de euro în 2017, în creştere cu 15% faţă de anul anterior. Peste 100 de tranzacţii semnificative (de peste cinci milioane de euro) au fost parafate, 15 tranzacţii având valori cuprinse între 100 şi 500 de milioane de euro, potrivit Deloitte. Doar 60% din acestea au avut o valoare făcută public. Luând în calcul şi tranzacţiile a căror valoare nu a fost comunicată, piaţa s-ar ridica la circa 4,6 miliarde de euro. Deşi suma continuă să fie sub valori de dinainte de criză, specialiştii sunt optimişti, explicând că în perioada de referință a avut loc şi un număr semnificativ de privatizări.
• CINE PE CINE. Printre cele mai efervescente segmente s-au numărat real estate-ul, energia, serviciile financiare, TMT (tehnologie, media și telecom) și serviciile medicale. Circa 20% din finanțatori au fost nestrategici, față de 13% în 2016. Printre cele mai mari tranzacţii s-au numărat preluarea de către Enel a unui pachet de aproape 14% din E-Distribuţie Muntenia şi Enel Energie Muntenia (400 de milioane de euro), achiziţia A&D Pharma de către fondul de investiții Penta Investments, achiziţia Bancpost de către Banca Transilvania, preluarea Ecopack şi Ecopaper de către DS Smith (208 mil. euro) şi listarea Digi la Bursa de Valori Bucureşti (193 mil. euro). Tranzacții mari au avut loc și în real estate. Hotelurile Radisson Blu și Park Inn au fost preluate de Revetas Capital și fondul american de investiții Cerberus (peste 165 mil. euro).

FOTO: Guliver / Getty Images